日元的持续贬值并非单一因素作用的结果，而是全球货币政策分化、日本经济基本面疲软、贸易收支失衡、财政债务压力以及市场投机行为等多重因素长期交织、相互强化的必然产物。自 2022 年美联储开启加息周期以来，日元兑美元汇率进入持续下行通道，2024 年更是加速贬值，创下 1 美元兑 160 日元的历史新低，成为十国集团（G10）中跌幅最大的主要货币。其贬值不仅体现在兑美元汇率上，兑欧元、英镑、人民币等主要货币均触及多年低位，2024 年 5 月日元名义有效汇率指数同比下降约 9.8%，为 31 年来最低水平。这场贬值潮背后，既有短期货币政策差异带来的利差驱动，也有长期经济增长乏力、贸易逆差常态化的基本面支撑不足，更叠加了财政债务高企、资本外流加剧、避险属性褪色等多重深层矛盾，形成了 “贬值 — 投机 — 再贬值” 的循环态势，对日本国内通胀、进出口贸易及全球资产配置均产生了深远影响。

　　一、货币政策分化：美日利差的核心驱动

　　货币政策的显着差异是日元贬值的首要推手。日本央行长期坚守宽松立场，即便 2024 年 3 月结束了持续多年的负利率政策，仍将政策利率维持在 0.5% 的低位，且一再延后缩减购债计划，市场对其进一步加息的预期持续降温。反观美联储，尽管 2025 年 9 月启动预防性降息，但在此前长期维持高利率环境，2024 年上半年降息预期不断延后，导致美日利差始终处于历史高位，2 年期、10 年期美日债利差一度分别达到 4.35% 和 3.26%。巨大的利差空间催生了大规模日元套息交易，全球投资者纷纷借入低息日元，置换美元、英镑等高息货币资产，导致日元供给激增，汇率持续承压。日本央行的政策犹豫与美联储的稳健态度形成鲜明对比，进一步强化了市场对日元的看空情绪。

　　二、经济基本面疲软：增长动能不足的拖累

　　日本经济复苏的脆弱性为日元贬值提供了土壤。2024 年日本 GDP 增速仅为 0.1%，远低于全球主要经济体水平，2025 年三季度更是出现 0.4% 的环比收缩，按年率计算下降 1.8%，为六个季度以来首次萎缩。经济增长乏力的核心症结在于内需萎缩与产业竞争力下滑：老龄化加剧导致消费市场持续低迷，半导体、人工智能等新兴产业发展滞后，传统优势产业如汽车、精密仪器的增长动力不足。疲软的经济数据让市场对日本经济前景充满担忧，投资者纷纷撤离日元资产，转向增长潜力更强的经济体，导致日元缺乏基本面支撑。此外，日本核心通胀虽连续多年上升，但多由进口成本推动，并非经济内生增长的体现，难以形成对汇率的支撑作用。

　　三、贸易逆差长期化：经常项目的持续承压

　　作为资源匮乏的岛国，日本长期依赖能源、大宗商品进口，贸易收支状况对汇率至关重要。然而，近年来日本贸易逆差呈现常态化趋势，已连续 4 个财年出现逆差，2024 财年逆差额达 5.22 万亿日元。尽管 2024 年日本出口额同比增长 5.9%，创下历史新高，但进口额同步增长 4.7%，进口成本高企导致贸易逆差难以扭转。大宗商品价格波动、日元贬值引发的进口物价上涨，进一步加剧了贸易收支失衡。虽然日本收益汇回规模处于历史高位，但季节性流入减少与巨额贸易逆差相互抵消，导致经常项目对汇率的支撑作用大幅减弱，无法阻止日元贬值势头。

　　四、财政债务高企：市场信心的深层侵蚀

　　日本居高不下的政府债务是侵蚀市场信心的关键因素。2024 年日本政府债务占 GDP 的比例高达 236.7%，位居主要经济体首位，长期处于全球最高水平。高市早苗政府上台后，推行扩张性财政政策，放弃年度预算盈余目标，计划推出规模达 17 万亿日元的经济刺激措施，同时加码国防与增长投资。大规模财政支出需通过发债融资，引发市场对日本偿债能力的深度担忧。在全球高利率环境下，日本国债的吸引力持续下降，投资者为规避风险纷纷抛售日元资产，转向美元等更稳定的货币，形成 “债务风险 — 信心下滑 — 货币贬值” 的恶性循环，进一步压制日元汇率。

　　五、资本流动失衡：贬值循环的市场强化

　　国内外资本流动的失衡加剧了日元贬值的自我强化。从国内来看，2024 年日本实行新的小额投资非课税制度（NISA），取消免税期限并提高免税额度，推动个人海外投资大幅扩张，2024 年前 5 个月海外投资净买入金额超过 5.6 万亿日元，刷新历史纪录，大量资金外流直接增加日元抛售压力。从国际来看，2022 年至 2023 年国外投资者累计净卖出日本国内证券超 12 万亿日元，尽管 2024 年上半年出现短期回流，但资金波动极大，6 月单月海外投资者便抛售 1.3 万亿日元资产。同时，投机性交易进一步放大贬值效应，2024 年 4 月末至 5 月末，日元兑美元投机性净空头处于高位，市场看空情绪集中释放，加速了日元下跌。

　　六、避险属性褪色：全球风险偏好的再平衡

　　传统上，日元因日本经常项目盈余、汇率波动小等特点被视为避险货币，但这一属性在近年来持续弱化。2024 年 3 月末至 4 月中旬，衡量市场恐慌情绪的 VIX 指数从 12.78 大幅上升至 19.23，而日元汇率不升反降，同期贬值 1.9%，打破了以往避险情绪升温时日元走强的规律。全球风险偏好的转变是核心原因：美股等主要股市表现强劲，投资者更倾向于配置收益更高的风险资产，而非低息的日元。此外，日本经济基本面疲软、贸易逆差常态化等因素，也让市场对日元的避险价值产生质疑，其传统避险地位被黄金等资产替代，进一步丧失了汇率支撑的重要依托。